四季度货币政策初现端倪

我们通过对这两个层面流动性的分析，预测未来尤其是10月货币政策的走向。

1.近期央行的流动性操作

首先来看银行体系流动性。节后第一天10月9日，面对10月1日至今5600亿元逆回购的到期，央行并未进行逆回购操作。背后的原因是节前央行连续开展了14天逆回购操作，已注入期限稍长的流动性。9月30日，为维护季末流动性平稳，央行以利率招标方式开展了14天500亿元逆回购操作，利率2.35%。这是继9月18日以来连续第10个工作日开展14天逆回购。

9月份以来，央行密集开展公开市场操作。除了9月15日外，央行在其余工作日均开展了逆回购操作。操作方式上，除了常规的7天逆回购操作外，央行自9月18日还开启了14天逆回购，连续10个工作日开展14天期逆回购操作金额累计达7200亿元，操作利率均维持在2.35%水平。

另在市场资金表现面，9月底，即便9月30日因为长假影响，利率明显提高，但在之前的两个工作日中，隔夜Shibor曾下跌8.3个基点至0.602%，创下历史新低，显示流动性较为宽松。

2.央行为何增加14天逆回购投放?

总体而言，节前公开市场操作整体规模较大、频率较高、利率不变。明显增加14天期逆回购的操作，央行主要有何考虑?

连续14天的逆回购，正是为了应对10月9日到期的大额逆回购。同时，节前DR014就在持续上行，央行连续开展14天逆回购操作，主要是考虑到跨季度和长假因素导致的资金需求增加，一方面是满足银行体系近阶段的新增资金需求，另一方面也展示了维护流动性合理充裕的政策意愿。

在经历了上半年货币宽松和三季度的货币边际收紧后，央行近期重新加强了逆回购和MLF等公开市场操作的力度。从操作规模和频度看，央行力求通过及时的逆回购操作使得DR007在7天逆回购利率上下波动。9月下旬DR007短暂回落后，在上周迅速回升至逆回购利率2.20以上。操作利率不变，则体现了当前货币政策“量”和“价”有所分离的精确导向性。

3.节后流动性如何走?

回过头来看，今年二季度的宽松流动性确实仅仅为了抗疫，经济复苏逐步加速后，宽松流动性一去不复返。

不过，边际上，流动性仍然有放松空间。9月流动性较8月份呈现略宽松的态势，通过央行的操作看，未来流动性可能会保持略宽松的状态，不必担心会明显收紧。三季度央行货币政策例会的表述中，“坚持总量政策适度”的内容不见了，同时继续强调“保持流动性合理充裕”的表述，说明央行可能会对未来流动性在边际上有所放松。

后续央行仍然会通过公开市场操作，将银行间短期融资利率控制在逆回购利率附近，不会过分放松和收紧。在保持流动性合理充裕的情况下，更加注重对资金进入实体经济的引导，结构性政策会更加得到重视。